足元の底堅さ継続も先安観を拭えない

[日経平均株価・TOPIX（表）]

日経平均;29173.56;+223.68TOPIX;2091.27;+20.06


[後場の投資戦略]

　注目されていた米連邦準備理事会（FRB）による上級銀行貸出担当者調査（SLOOS）
の結果が前日に発表された。米銀各行が融資基準を一段と引き締めたほか、企業および消費者からの融資需要が軟化していることが判明した。一方、米シリコンバレー銀行の破綻を背景に急激な信用収縮が警戒されていただけに、シリコンバレーショックがあった中では想定よりも悪くなかったとの見方が優勢だったようで、株式市場には大きな影響は今のところ見られていない。

　しかし、同調査によると、1－3月に大規模・中規模企業の商業向け貸し出し需要が弱まったと報告した銀行の割合は55.6％へと大幅に上昇（昨年10－12月は31.3％）
し、リーマンショックによる世界金融危機のさなかの2009年以来の高水準となった。
また、全ての規模の企業からの融資需要が3カ月前に比べて低下していることが示され、クレジットカードや自動車ローンなどの家計向け融資に対する需要は再び軟化しているという。

　FRBのハイペースでの利上げによる信用収縮への影響が時間差を伴って発現したのと同様、シリコンバレーショックを受けた信用収縮加速の影響も、もうしばらく時間差を伴って表れる可能性が十分に考えられる。今回のSLOOSの結果は、株式市場にネガティブな影響が織り込まれるタイミングが後ずれしたことを示唆しているに過ぎないかもしれない。

　株式市場は過去の経験則から、景気後退（リセッション）期に入る前に底入れすることは稀だと言われている。今はまだ堅調なサービス消費が製造業の業績悪化を下支えする形で、経済全体が明確にリセッション入りしたとは判定されていないが、リセッション入り前にもかかわらず、足元の株式市場は非常に底堅い。

　しかし、米銀の貸し出し態度のさらなる厳格化を要因とした信用収縮加速の影響が今後徐々に表れていくことが予想される。一方、米国では堅調な労働市場を背景にインフレの高止まりが想定されており、デリバティブ市場が織り込むような年央からのFRBの利下げ転換の可能性は低いと考えられる。景気後退が深まる中でも高水準の金利が長期にわたって据え置かれることを想定すれば、業績の一段の悪化と株価の下落は避けられないと考える。FRBが本当に利下げを強いられる場合があるとしたら、それは相当に深刻な金融危機が起きた場合などに限られると思われ、その場合もやはり株式市場には強い逆風となるだろう。このため、短期的には堅調も、中長期的には株式市場は軟化していくと予想される。

　上述したようなシナリオに基づき、個人的には今回の米経済のリセッションは急激ではなくても、期間としてはかなり長いものになるのではないかと予想している。一般に、株式市場は半年先を見て動くと言われるが、筆者の見解では、半年先はまだリセッション期の真っ只中と思われ、今は株式市場が底入れするタイミングではないと考えている。

　他方、2009年のリーマンショックのような急激な金融危機でない限り、株式の全面安は想定しづらい。景気に左右されにくいビジネスを展開している銘柄や、財務基盤が堅固で株主還元の強化余地がある銘柄などについては相対的な投資妙味が高まる局面と想定される。今週、東京市場では決算発表が佳境に入っているが、今決算シーズンではそうした銘柄選別を極めるタイミングといえよう。

　米国では10日に消費者物価指数（CPI）、11日に卸売物価指数（PPI）、12日にミシガン大学消費者調査など重要インフレ指標が明日以降、相次いで発表される。これらの結果次第では相場のムードも変わり得るため、注視したい。なお、本日は任天堂<7974>、三菱商事<8058>、ダイキン<6367>、ニトリHD<9843>、ローム<6963>、郵船<9101>
などの決算が予定されている。
（仲村幸浩）
＜AK＞

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